教训一：市场并不有效

就像我以前观察到的那样，有效市场理论（EMH）就好像是巨*剧团的戏《死鹦鹉》。不管你多少次说那只鹦鹉已经死了，可是信徒们还是坚持认为鹦鹉只是在休息而已。

也有好消息——去年秋季杰瑞米·格兰桑在GMO的客户会议上指出，现在还相信有效市场是“不合法的行为”。美国第11巡回法庭认为：“所有的泡沫最后都会破灭，就像这个泡沫一样。泡沫越大，破灭规模越大；破灭规模越大，损失越大。”看来这是官方的意见，就我个人来说，我很高兴看到有效市场理论的信徒戴上*被抓走。

教训二：相对表现是危险的游戏

尽管从业者一般都不相信有效市场理论，但还是稍微倾向于推崇有效市场理论的衍生理论——CAPM。这种可疑的理论的根据是大量有瑕疵的假设（比如投资者可以在任何股票上建立任意规模的多头或空头仓位而不会影响该股票的价格，所有的投资者都可通过均值方差最优化的方法来研究股票）。

教训三：这次和以前一样

“泡沫一般只有在事后才能觉察到。预先判断泡沫需要判断，成千上万消息灵通的投资者都在判断上错了。尽管泡沫很少能温和地破灭，但破灭的结果并不一定会对经济造成灾难性后果。”

“不那么明显的是，即便泡沫能早一点识别出来，但央行采取先发制人的措施将导致经济活动出现严重的萎缩，而这正是央行千方百计想避免的结局。经济繁荣期的延长导致风险承担意愿增强，这种状况很难用温和收紧的货币政策来逆转。我们发现，尽管我们对此存在怀疑，很难在泡沫破灭之前就确定无疑地识别出泡沫……认为可以用预先刺破泡沫的方法来缓和泡沫破灭后果的观点完全是一种臆想。”

第一，过度乐观。每个人都认为自己不像平常人那样会喝酒上瘾、离婚或者失业，这种遇事只往好的方面看的习惯导致我们看不到本来可以预测到的危险。

第二，除了我们的过度乐观之外，我们还有自以为能掌控局面的错觉，我们相信自己能够对无法控制的事件的结果施加影响。在很多金融伪科学中有多种错觉存在，例如，风险价值（VaR）这种衡量方法认为，只要我们能把风险量化，我们就能控制风险，这种想法是现代金融中最大的谬论之一。VaR只告诉我们在一个给定的可能性下，预期的损失是多少，比如说，给定95%的可能性，单日损失最大是多少。这样的风险管理技术相当于买辆汽车，只要不撞车，汽车上的安全气囊肯定能起作用。这种安全只是幻觉而已。

教训四：价值很重要

用最简单的话来概括，价值投资就是在资产便宜的时候买进，避免买进昂贵的资产。这个简单的道理似乎根本用不着解释，不过我还是要罗嗦，我见到过很多投资者宁愿扭曲心理，也不愿睁眼看看价值的真实情况。

教训五：不见兔子不撒鹰

根据纽约证券交易所提供的数据，在该所上市的股票平均被投资者持有的时间长度是6个月。看起来投资者和注意力不足的多动症患者一样，换句话说，普通投资者似乎只关注下一两个季度的报表，忘记了股票是一种长期资产。这种短视给愿意长线投资的投资者带来了机会。

沃伦·巴菲特常常提醒不见兔子不撒鹰的重要性，当好机会来临时，你的耐心会得到回报。不过，大多数投资者似乎都缺乏等待的耐心，他们对所有找得到的机会都采取行动，对每个球都挥棒。

教训六：市场情绪很重要

投资者的回报不仅受到估值的影响，市场情绪也会对投资者的回报产生很大的影响。虽然市场由恐惧和贪婪推动这种说法看似陈词滥调，其实却非常接近事实。市场好似钟摆似的在不理性的兴高采烈和深深的绝望之间来回摆动。凯恩斯在1931年2月份写道：

教训七：杠杆不会使坏的投资变好，但会使好的投资变坏

杠杆是一头危险的猛兽——杠杆不会使坏的投资变好，但会使好的投资变坏。对回报很小的投资项目使用大量杠杆并不能将这个投资项目变成一个好项目。从价值的角度看，杠杆还有一个阴暗面——它有可能将好的投资变成坏投资！

杠杆可以限制你的耐久力，将暂时的损失（意即价格的波动）转化为永久性的损失。斯图亚特注意到杠杆带来的风险，杠杆可以很容易地导致资产被迫以跳楼价甩卖。“在自己承受能力之外，使用借来的资本的交易者发现，在危机期间，自己的好运完全消失了，为了偿还到期的债务，不得不被迫以极低的价格出售自己的产品。”

凯恩斯也认为：“无视近期市场波动的投资者需要更多的资源来保证安全，不可使用借来的钱来大规模投资。”

教训八：过度的量化思维掩盖了真正的风险

金融业已经把简单的东西复杂化这门艺术变成了一个产业，没有别的地方（至少在学术界之外没有别的地方）比金融领域更欢迎过度复杂的结构和优雅的（但不坚实的）数学了。至于为什么那么热衷于毫无必要的复杂性，很明显，如此一来，收取高费用容易多了。

教训九：宏观面并非不重要

马丁·惠特曼在他的价值投资著作中说：“格雷厄姆和多德认为宏观因素……是分析企业证券的一个关键因素，不过，价值投资者认为这样的宏观因素是无关紧要的。”假如真的是这样的话，我很高兴地说，我是格雷厄姆和多德式的投资者。

无视从上向下的宏观分析可能会付出很昂贵的代价。信贷危机就是一个绝佳的例子，可以帮助你理解为什么拥有从上向下的大局观很有好处，可以让由下而上型选股受益。对于价值投资者来说，过去的12个月是不同寻常的，本来看法很统一的价值投资者阵营中出现了两大派别。

教训十：寻找廉价保险

从2008年至2009年的经验中，我们得到的最后一个教训是在投资的时候，保险常常是一种被忽视了的资产，当大家都不喜欢“慢慢流血”（小亏损、小亏损……大利润）而喜欢“大爆炸”（小利润、小利润……大亏损）的时候，与保险有关的现金流似乎并无多大吸引力。保险的本质是你先付出保险费，所以在短期内，你肯定是要蒙受一些小亏损的。当然，一旦发生了什么事，你就能得到很大一笔赔付。在很多人的眼中，正是保险的这种短期亏损的特点让其在投资者心中丧失了吸引力。但保险的这个不讨人喜欢的特点使得保险很便宜。

我们任何时候都应该避免买昂贵的保险，普通大众总是在事后才想起买保险，例如，我住在日本时，地震后的地震保险价格总是会上升！所以，和通常的情况一样，在买保险方面，逆向行动也能获得丰厚的回报。